Vybrané články
z týdeníku The Economist

Korporátní zombíci

Proč bude kvůli pandemii těžší zbavit se firem, které už roky jenom přežívají.

Korporátní zombíci
ilustrační foto | Shutterstock.com

Svobodná hospodářská soutěž může vítězům přinášet obrovské odměny, o čemž svědčí žebříčky boháčů, které se hemží miliardářskými cestovateli to kosmu. Osudem poražených je naproti tomu strašlivá záhuba. Tak tomu aspoň bývalo. V posledních letech se vynořila záplava firem, které nejsou ani ziskové, ani odsouzené k likvidaci či převzetí úspěšnějším konkurentem. Tito korporátní „zombíci“ dlouhodobě škodí byznysovému prostředí. A teď by jejich řady mohly výrazně rozrůst, protože kvůli covidu-19 může mezi nemrtvé zamířit mnoho dalších společností.

Každý šestý

Zombie společnosti nejsou novým fenoménem. Mizivě ziskové firmy sehrály zásadní roli v japonské „ztracené dekádě“ v 90. letech minulého století. Od té doby se rozšířily do zbytku světa. Podle Banky pro mezinárodní platby (BIS), což je spolek centrálních bank, šlo už před pandemií téměř každou šestou zalistovanou firmu ve vyspělých zemích označit za zombie. Ještě v 80. letech se přitom jednalo jen o každou dvacátou (viz graf). Jako zombie firmy jsou klasifikovány společnosti, které tři roky po sobě nevygenerují ani takový zisk, aby si vydělaly na splátky úroků z půjček, a mají nízkou valuaci, která signalizuje špatné vyhlídky do budoucna.

Odborníci se neshodnou v tom, kde je těchto nemrtvých firem největší koncentrace. BIS, která se soustředí na firmy kotované na burzách, jich nejvíc vidí v Americe a v Británii – podle odhadů je tam až pětina zombie firem. Ale to může být dáno tím, že jak v USA, tak v Británii je na burze spousta menších firem a menší firmy mají větší tendenci skončit jako zombíci. OECD, která sdružuje nejvyspělejší země světa, ukazuje do jiných částí světa, zejména na méně dynamické evropské duo Řecko-Itálie. Všichni se nicméně shodují, že počet zombíků v posledních desetiletích stoupá.

Co přispívá k tomu, že se zombíkům tak daří? Podobně jako oživlí mrtví v hororových filmech přišly neproduktivní společnosti na to, že mohou klopýtat kupředu, přestože nejeví žádné známky života. Banky by je kdysi i s nesplácenými úvěry poslaly do bankrotu a doufaly by, že díky restrukturalizaci, prodeji nebo likvidaci získají část prostředků zpátky. Dnešní banky se však své role zabíječů zombíků vzdaly, naopak jim pomáhají, když skomírajícím firmám dovolují splácet staré dluhy novými půjčkami.

To může být nepřímý důsledek rozvolněné měnové politiky: půjčování peněz firmě s chabou perspektivou bolí méně, pokud banku financování tolik nestojí. Banky se slabými finančními rozvahami – které jsou často důsledkem vlastní nízké profitability související s nízkými úrokovými mírami – mají sklon zombíkům pomáhat víc. Poskytováním nových úvěrů a předstíráním, že je někdo někdy splatí, se vyhýbají přiznání ztrát, samozřejmě s rizikem, že ty se znásobí.

Poskytování nových úvěrů nespolehlivým klientům, v bankovní hantýrce „evergreening“, vypadá obzvlášť lákavě, pokud by vyhlášení bankrotu dané firmy vyústilo ve zdlouhavý a bolestivý ozdravný proces. V některých státech, zejména v Americe, existují účinné metody restrukturalizace firem, které vyvažují zájmy věřitelů, zaměstnanců a dosavadních vlastníků. Ale až příliš často vidina roků soudních tahanic – po nichž nezůstane téměř nic, co by mělo nějakou hodnotu – způsobí, že je pro banku nejméně špatným řešením nic nedělat a doufat, že se daná společnost nějak vzpamatuje. To platí zejména pro menší firmy, z nichž se proto častěji stávají zombíci.

Na udržování skomírajících firem nemusí být na první pohled nic problematického: vždyť koneckonců nemusejí vydělávat, aby dál platily své zaměstnance. Ale narůst počtu zombie firem jde ruku v ruce s dalšími známkami ochabující ekonomické aktivity. Z trhu sice zmizelo méně firem, ale také jich méně vzniklo. Mladší společnosti najímají méně zaměstnanců. Zaměstnanci méně často mění práci, přestože by jim nové technologie měly usnadňovat hledání práce. Studie naznačují, že „zombifikace“ škodí hospodářské dynamice hned v několika ohledech. 

Nemrtvé firmy obecně méně investují a inovují než firmy živé. Ještě horší potom je, když zombie firmy v některých případech vytěsňují ty zdravé. Ekonomové OECD přišli na to, že produktivní firmy v oborech zamořených zombie společnostmi mají potíže přilákat kapitál. Marže zdravých byznysů navíc podsekávají firmy, kterým nevadí, že mají nulovou rentabilitu investic. V důsledku toho i zdravé firmy méně investují. Jednoprocentní nárůst podílu zombíků znamená podle BIS jednoprocentní pokles kapitálových výdajů živých firem. A tomu odpovídá snížení růstu produktivity o 0,3 procenta.

Nejen o hvězdách

Zombifikace má také neblahé dopady na hospodářskou soutěž. Několik studií prokázalo narůstající rozdíly v produktivitě firem ve stejném sektoru. Tento rozptyl není dán jenom tím, že by hrstka největších hvězd zastínila všechny ostatní. Studie naznačují, že opozdilci stagnovali, protože nedokázali nebo nechtěli přijmout zásady nejlepší praxe. Na trhu se méně soutěží, což postupem času vede ke zhoršení služeb zákazníkům.

To všechno znamená, že z vidiny dalšího nárůstu počtu zombie firem se stává noční můra. Covid-19 rozmnoží jejich řady. Kvůli globální recesi firmám klesnou zisky, ale ve prospěch zombifikace hovoří dva faktory: firmy mají snadnější přístup k úvěrům a vlády se v průběhu pandemie snaží zakonzervovat své ekonomiky.

Nejprve se podívejme na úvěry. Kvůli úvěrovému šílenství posledních let bylo více úvěrů poskytováno bez kovenantů – podmínek, při jejichž porušení mohou začít věřitelé mluvit do chodu firmy. Na začátku roku 2020 například téměř všechny eurové úvěry s pákovým efektem spadaly do kategorie „cov-lite“, v roce 2013 jich byla taková jenom desetina. I kdyby banky a další věřitelé chtěli nevydělávající firmy donutit k restrukturalizaci nebo likvidaci, nemají na to dostatečnou sílu.

V posledních letech také prudce narostla částka ve vysoce úročených firemních dluhopisech, které vydávají společnosti se značně nejistou vidinou splácení. Firmy si tak zajistily levné financování, které jim umožnilo přežít a doufat v příchod lepších časů. Obavy, že by úvěrový trh mohl kvůli zhoršující se ekonomické situaci vyschnout, se zatím nenaplnily – snad i díky nouzové podpoře těchto pochybných dluhopisů americkou centrální bankou (viz druhý graf). Za prvních osm měsíců letošního roku vydaly americké firmy dluhopisy za 292 miliardy dolarů, což je víc než za celý rok 2019.

Písek v kreativní destrukci

Na rostoucím počtu zombie firem se podepisují také vládní opatření, která mají primárně ochránit ekonomiku před nejhoršími dopady pandemie. Nejrůznější formy kurzarbeitu, kterými stát přebírá odpovědnost za výplaty zaměstnanců, a státem garantované úvěry zajišťující likviditu pomáhají nevýdělečným firmám zůstat nad vodou. Někteří politici tlačili na banky, aby firmám nezastavovaly financování. Mnoho zemí nasypalo do soukolí kreativní destrukce ještě víc písku. V březnu umožnilo Německo firmám postiženým covidem-19 odložit návrh na vlastní insolvenci. Austrálie zpřísnila podmínky pro podání návrhu na bankrot. Indická centrální banka umožnila úvěrujícím finančním ústavům odložit označení úvěrů za špatné, přestože jich dramaticky přibývá, čímž snížila tlak na bankéře řešit situaci problematických dlužníků.

Existuje obava, že covidoví zombíci rozšíří řady těch původních. Už se objevují první důkazy, že k tomu dochází. Podle BIS bychom měli být – s ohledem na masivní propady HDP – v letošním roce svědky nárůstu počtu bankrotů o 20 až 40 procent. Ale v mnoha zemích ve skutečnosti bankrotů naopak ubylo (viz druhý graf). A dluhopisové trhy naznačují, že nelze očekávat žádný skokový nárůst.

Se zlepšujícími se ekonomickými podmínkami se určitě část zombíků probere z otupělosti. Z historie však víme, že to není nic jednoduchého. Pravděpodobnost, že firma zůstane ve stavu nemrtvých, rok od roku stoupá. A dokonce i oživlé zombie firmy jsou problematické. Mnohé zase upadají do letargie. Firmy, které bývaly zombíky v roce 1995, měly pětiprocentní šanci, že se zase vrátí mezi nemrtvé, tedy zhruba stejnou jako ostatní společnosti. Nyní je ta pravděpodobnost sedmnáctiprocentní. A dokonce i firmy, které se do zombie stavu nevrátí, zůstávají slabé a ve srovnání se zdravými kusy byznysového stáda jim pomaleji roste ziskovost, produktivita, investice i počty zaměstnanců. 

Zombie apokalypsa

Jak se tedy vypořádat s potenciálními zástupy korporátních nemrtvých? Důkladný úklid v japonském bankovním sektoru na začátku tisíciletí vedl k prudkému úbytku neproduktivních firem. Dobrá zpráva je, že počet japonských zombíků klesl částečně díky tomu, že firmy spíše začaly vydělávat, než že zkrachovaly.

V současné globální recesi je okamžitý návrat k ziskovosti nepravděpodobný. Proto byste čekali, že by zpomalení mohlo neproduktivní firmy odstranit. Ale to předpokládá, že se věřitelé dokážou smířit se ztrátami a nebudou se snažit vyhnout odpisům. Za finanční krize v letech 2007 až 2009 se zombíkům o přežití postaraly křehké banky. Tentokrát to budou vládní podpůrná opatření (pokud se nezačnou krotit), co oddálí tolik potřebné vyčištění hracího pole. 

Jistou hrozbou by pro zombíky mohla být změna v chování investorů – kdyby přestali být ochotni smiřovat se s mizernou návratností kapitálu. Zatím byly banky i trhy shovívavé. Ovšem případné zvýšení úrokových sazeb, byť se nikde ve vyspělém světě v nejbližší době nechystá, by zombifikovanou ekonomiku hodně zabolelo. V hororech je likvidace zombíků dost brutální záležitost. Totéž bude nejspíš platit i v byznysu.

© 2020 The Economist Newspaper Limited
All rights reserved. Publikováno na základě licence s The Economist, přeloženo týdeníkem Hrot.
Originální článek v angličtině najdete na www.economist.com.

Týdeník hrot

  • Políček bezradné vládě
  • Čistá energie z pracovních lágrů
Objednat nyní